人工知能
OpenAIの売上が200億ドル減ったのではない。それでもナスダックは1.4%下げた
Financial Timesは10月8日、OpenAIが投資家に対し9月末時点の年換算売上が500億ドルに近づいていると伝えたと報じた。9月下旬から流通していた数字より約200億ドル低い。この差は事業の変化ではなく、投資家側の年換算の仕方が生んだ産物である——それでもナスダックは1.4%下落した。
MAI
10月8日、Financial Timesは、OpenAIが最近投資家に対し、9月末時点の年換算売上が500億ドルに近づいていると伝えたと報じた。9月下旬から流通していた数字は700億ドルだった。その間にOpenAIの事業に何かが起きたわけではない。200億ドルは初めから存在していなかった。
それでも市場はこれをニュースとして扱った。ナスダック総合指数は約1.4%下落し、7月以来最悪のセッションとなる勢いで、FTの記事がニューヨーク時間の正午ごろに公開された後に下げが加速した。Oracleは5〜6%、Intelは約6%、AMDは約4%、Nvidiaは約3%下げた。SPDR S&P Semiconductor ETFは4.3%、フィラデルフィア半導体指数は3.8%下落した。引き金となったのは、決算を公表する義務のない企業のランレートの訂正である。
700億ドルはどこから来たのか
文書の内容を知る関係者はCNNに対し、700億ドルという数字はOpenAI発ではないと述べた。この数字は二つの段階から再構成できる。それぞれは筋が通っているが、組み合わせると誤りになる。
第一は比較可能性のための調整である。Anthropicが公表するランレートは、クラウドパートナー経由の売上を総額（グロス）で計上している。一方、OpenAIは純額（ネット）で示す。両社を並べて比較しようとした投資家はOpenAIの数字をグロスに引き上げ、その結果、8月時点で同社に帰属する年換算約400億ドルという数字が生まれた。これもOpenAI自身の数字ではなかった。
第二は複利計算である。OpenAIは投資家に、売上が70%以上伸びたと伝えていた。これを水増しされた400億ドルの基数に適用すると、計算結果は700億ドル近くに着地する——ネットベースで示された成長率を、グロスに引き上げた出発点に掛け合わせたことになる。同じ式に入れてはならない二つの基準である。
| 数字 | 金額 | 基準 |
|---|---|---|
| OpenAI、9月末時点（FT） | 年換算約500億ドル | OpenAI自身の数字、ネット |
| これまでの報道 | 約700億ドル | 投資家が組み立てた数字 |
| 8月時点の投資家の基数 | 約400億ドル | 比較のためグロスに調整 |
| OpenAIが説明した成長率 | 70%以上 | 投資家への説明 |
| Anthropicのランレート、8月（Bloomberg、Reuters） | 650億ドル以上 | グロス、クラウドパートナー含む |
OpenAIはFTの取材にコメントを控えた。
需要の問題ではなく、開示の問題である
この報道に、AI需要についての証拠は何もない。解約した顧客もなく、条件が変わった契約もなく、未達の製品もない。年換算約500億ドルは、今年明らかになった同社の流出財務資料が示す2025年の売上約130億ドルの、なお4倍近くに相当する。通常の読み方をすれば、事業は成長している。
木曜日に値下げされたのはOpenAIの売上ではなく、それを代理していた数字の信頼性である。Oracle、Nvidia、Micronの株主はOpenAIの売上を直接引き受けているわけではない。彼らが引き受けているのはその売上についての確信であり、その確信は、一握りの投資家向け更新の外側では誰も検証できない計算の上に成り立っていたことが判明した。中心的な前提が、報告されたものではなく組み立てられたものだったと知ることは、現実の再評価事由である。そしてそれは、前提そのものが変わることとは別の事象だ。
なぜこれが繰り返されるのか
業界史上最大の設備投資サイクルを支える二社は非上場である。どちらも、定まった周期で、定まった基準に沿って、第三者の監査を受けた数字を公表していない。市場に届くのは、投資家が非公開の更新から伝え聞いた内容を、各社が好む方式で年換算したものだ。「年換算売上」はそもそも会計用語ではない。ある期間を掛け戻した数字であり、それをグロスで取るかネットで取るかは、掛け算をする側の選択である。
だからこそ、木曜日の値動きよりも今後数か月の順序が重要になる。Sam Altmanは9月、AIの安全性を理由にOpenAIのIPOを少なくとも来年まで延期した。Anthropicは今秋の上場が見込まれ、約2兆ドルの評価額を目指していると報じられている。そのS-1は、フロンティアラボの経済性について誰もが読める形で監査された最初の記録になりうる——グロスとネットの定義、クラウドのレベニューシェアの開示、投資家が手探りで行ってきた比較の基準が、ようやく明文化される。それまでの間、OpenAIは1兆4,000億ドルの評価額で少なくとも300億ドルの新規調達を模索していると報じられている。これは500億ドルに対して28倍、700億ドルに対してであれば20倍にあたる。
埋もれたもの
GlobalFoundriesは木曜日に20億ドルの供給契約を発表し、Nvidiaは5年間の研究支援に10億ドルを投じると表明した。いずれも実在し、契約に基づき、日付がある。いずれも、どの企業にも公表義務がなく、調べてみればどの企業も公表していなかった数字の訂正の下に消えた。
AI相場は、この二つのラボのどちらかが監査人の署名のある書類を提出するまで、算術の上で値付けを繰り返すことになる。
Sources: TechCrunch · Yahoo Finance — OpenAI's annualized revenue $20 billion lower than prior investor estimates · Yahoo Finance — OpenAI revenue $20B below previous reports, ORCL, NVDA tumble · CNN Business · Finimize